アクティブ運用は勝てないからやめておけ?証券アナリストの二次試験でよくある問題と解答

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こんにちは、シーウィード@こびとが見える経理マンです。ただいま、証券アナリスト試験勉強中です。

証券アナリストの2次試験には次の4科目があります。

  1. 証券分析とポートフォリオマネジメント
  2. コーポレートファイナンスと企業分析
  3. 経済
  4. 職業倫理

このうち、①の「証券分析とポートフォリオマネジメント」が試験全体の半分を占める「核」とも言える科目なのですが、投資家の皆様にとってなかなか示唆に富む問題&解答がありますので、ご紹介したいと思います。

ちなみに、1次試験はマークシートなのですが、2次試験はすべて記述式です。

 

問 アクティブ運用ではなく、パッシブ運用を選択することが合理的であると考えられる理由を、(1)理論面、(2)実証面の2つの観点から述べよ

アクティブ運用好きな投資家に2重の苦しみを与える問題です。理論面だけではなく、実証面からも説明せよというダメ押し問題。

ちなみに解答はこんな感じだそうです。

(1)理論:市場が効率的であるならば、リスクとリターンの関係が最も効率的なポートフォリオは時価加重型の市場ポートフォリオ(CAPMによる)

(2)実証面:継続的にパッシブ運用をアウトパフォームしているアクティブ運用のファンドがほとんどないことが証明されている

理屈でも実際でも、市場インデックス大勝利!

こんな感じで、市場ベンチマークのパッシブ運用の方が一番いいよねみたいな答えになる問題がちらほら見受けられます。まぁ別にそれはそれで良いんですけど、なんだかつまらないですね。

 

問 アクティブファンドが高くつく理由を説明せよ

アクティブファンドは、高コストの割にそのコストを回収できるほどの成果をあげられていない、という文脈で出題されています。

解答はこんな感じ。

市場平均に勝つため、情報収集・分析のためのリサーチ人員を多数抱える必要がある。また、意思決定や売買執行タイミングなど、投資における各ステップにおいて追加的な工夫が必要となるため、パッシブ運用よりも運用報酬が高くなる。

それにも関わらず、上の問題で見た通り、継続的にパッシブ運用をアウトパフォームしているアクティブファンドはないということなんですけどね。残念なことです。

プロでさえこの有り様なのだから、情報量に乏しく手間もかけられない個人投資家の場合はなおさらおとなしくパッシブ運用しておくのが吉、というのを刷り込まれるような問題が多数出ています。

 

問 過去の成績が良好なアクティブファンドに集中投資すべきである、という意見がある。これに対するあなたの意見を述べよ

これもまたお約束な感じの問題です。

これが模範解答。

過去のパフォーマンスが将来も続くとは限らないので、たとえ過去のパフォーマンスが優れたアクティブファンドがあったとしても集中投資はせずに、様々なファンドに分散投資すべきである。

もう何回見たか分からないフレーズです。

  • 過去のパフォーマンスが将来も続くとは限らない
  • 分散しろ

 

証券アナリストの2次試験は、問題文が難解で、どのように記述すれば良いか悩む問題もちらほら見受けられます。そんな時は白紙で提出するものアレなので

  • 将来は分からない
  • 分散

って書いておけば部分点貰えるんじゃないですかね!

いや、冗談抜きでそう思えるくらい、この手の解答も多いです。

 

問 次のファンドのファンドマネジャーの運用能力を評価しなさい

ファンドに関する色々な情報が与えられていて(リターンやリスクなど)、それを参考にしてファンドマネージャーの能力を評価せよ!という問題です。

よく出てくるタイプの問題なのですが、解答がいつも同じです。

解答:特段優れた運用能力があったとは言えない

どういうことかと言うと、運用結果はファンドマネジャーの能力(銘柄選択能力や売買タイミングの判断)ではなく、次の3つの要因でほとんど説明がついてしまっていることが多いということです。

  1. 市場
  2. 大型株・小型株
  3. 割安株(バリュー)・成長株(グロース)

マーケット全体が好調だったか?不調だったか?

ポートフォリオに組み入れられている大型株・小型株の比率はどのくらいか?

また、バリュー・グロースの比率はどれくらいか?

この3つが株式ポートフォリオのリターンを説明するために最も重要な要因で、ファンドマネージャーの運用能力には大差がないことが多い、ということらしいのです(あくまで問題上は、です)。

過去10年分ちょっとの問題を解いて、5~6題このような問題(ファンドマネージャーの運用能力を評価せよ)を見かけましたが、

特段優れた運用能力があったとは言えない

という解答以外見たことがありません(笑)まぁ確かに、投資クラスタのツイッターを見ていても、市況の全体感と投資スタイル(大型小型・割安成長)の話が多いですよね。これらの要因がリターンを決定づける重要な要因ということを、皆さん感じているのかもしれません。

それにしても、1問くらいは「優れた運用能力を有するマネージャーである!」という解答があっても良いんじゃないかと思うのですが・・・

証券アナリスト協会は、何か思うところがあるのでしょうか・・・?

 

まとめ

  • アクティブファンドは、運用コストが高くつくし
  • 高くつく割に理論的にも実証面でもパッシブに勝てないし
  • 仮に一時期パフォーマンスが良かったとしても将来続くとは限らないし
  • そのパフォーマンスの良さは、ファンドマネージャーの腕というよりは、市況とスタイル効果が大きい場合が多い

という、なんともはやな感じになりました。1問1問は、別な年度で出題されているのですが、こうやって集めてみると、何かのメッセージだとしか思えません(笑)

まぁ、(無難な)投資を推奨する立場としては、こうならざるをえないんでしょうね~。

 

証券アナリスト試験ではこんな感じの問題がたくさん出ます。『こんなの常識じゃん!』と思われた方もいらっしゃるのではないでしょうか?投資の知識が豊富な投資クラスタの皆様におかれましては、身に着けてきた知識を体系的に整理するという意味で、アナリスト試験にチャレンジしてみるのも面白いかも知れませんね。

それではまたっ!

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ABOUTこの記事をかいた人

シーウィード

こびと株.comのボス(役割:投資対象の選定)。「お金の話」と「健康」をこよなく愛するアラサーリーマン。一部上場企業の経理/財務部で財務諸表を作成している会計職人。40歳時点で、給与以外の収入(配当/不動産/サイト運営)を月額20万円にすることを目標に活動中。187cmの大男。